主要中銀の正常化の流れから取り残される日本銀行

日本銀行は16・17日に開かれた金融政策決定会合で、大方の予想通りに金融政策の変更を見送った。欧米主要中央銀行が次々と利上げ（政策金利引き上げ）、あるいは正常化策に踏み出す中でも、物価情勢が総じて安定しており、また物価上昇率が目標水準を大きく下回っている日本の事情を反映して、日本銀行は、政策の現状維持を決めたのである。

ただし、コロナ対応の特別プログラムについては、一部を終了させるなど、正常化の側面も示している。この決定には、日本銀行のみが中央銀行の正常化策の流れから取り残されている、との見方が円安につながり、輸入物価の上昇が企業や家計の活動に悪影響を与えるリスク、あるいはそれを受けて日本銀行への批判が高まるリスクを多少なりとも低下させる狙いもあったのだろう。

大企業向けのコロナ特別対応は終了

日本銀行は、コロナへの対応として、CP・社債等の買入れ増加策と銀行への資金供給オペからなる「新型コロナ対応資金繰り支援特別プログラム」を実施してきた。期限は2022年3月末であるが、これを2022年9月末まで延長することを今回決めた。

大企業については、CP・社債の発行環境が良好であることから、特別支援策を打ち切る。具体的には、2022年3月末が期限となっていた合計約20兆円の残高を上限とするCP・社債の買入れ措置を予定通りに終わらせ、感染症前のCP等約2兆円、社債等約3兆円の水準に徐々に引き下げていくことを決めた。また、大企業と住宅ローンが中心の、民間債務担保分のコロナオペについても、期限通りに2022年3月末で終了させる。

他方、中小企業の資金繰りには一部厳しさが残っていることから、中小企業向けのコロナオペについては、2022年9月まで半年間延長する。ただしこれについても、信用保証付きコロナ貸出である「制度融資分」と、銀行が信用リスクを負うコロナ貸出の「プロパー融資」とで、異なる対応をとる。「制度融資分」については、従来、＋0.1％の付利と2倍のマクロ加算というインセンティブが付与されていたが、これを＋0％の付利（貸出促進付利制度のカテゴリーⅢ）、2倍ではなく貸出相当額のマクロ加算にそれぞれ修正された。インセンティブを低下させたのである。これを受けて来年4月以降、その利用額は減っていくだろう。

他方、プロパー融資については、今までの＋0.2％の付利（貸出促進付利制度のカテゴリーⅠ）、2倍のマクロ加算という強いインセンティブが維持される。

政府の無利子無担保融資については、既に新規の取り扱いを終えていくことから、それを側面から支援する狙いで始めた日本銀行の「制度融資分」オペも終了させるのは自然なことだろう。他方、銀行自らがリスクをとって行うコロナ貸出については、日本銀行が強いインセンティブを維持して、引き続き支援していく構えである。

浮き彫りになる日本の金融政策の硬直性

今回の特別プログラムの見直しを通じて、日本銀行もコロナ問題への緊急対応を一部正常化させる姿勢を示した。しかし、欧米主要中央銀行が今週相次いで打ち出した正常化措置と比べれば、明らかに見劣りするものだ。

「日本の経済、物価環境が欧米とは異なることから、政策対応が異なるのは当然」というのが日本銀行の説明だろう。それは正しいものの、「2％という日本にとっては高すぎる物価目標への執着が、金融政策の自由度を奪い、硬直化させてしまっている」という日本の金融政策の問題点が、改めて浮き彫りになっている面があることも否定できない。

日本と海外との金融政策の姿勢の違いが、この先さらに円安圧力になる場合には、それによる輸入物価の上昇が企業収益や家計の生活を圧迫するとの懸念から、日本銀行の政策に対する批判が高まる可能性があるだろう。あるいは、それが日本銀行の正常化策実施の観測につながる可能性があるだろう。

ただし、それを受けて、日本銀行が実際に本格的な正常化策に乗り出す可能性は当面は低い。その際には、2023年4月の黒田総裁退任後に正常化策が行われるとの期待が市場で高まっていくことを黙認し、それを利用して円安圧力を抑えていくといった戦略を、日本銀行がとる可能性もあるのではないか。

執筆者情報

• 木内 登英

  エグゼクティブ・エコノミスト