4月13日の信託大会で示された植田総裁の挨拶原稿で、イラン情勢、原油価格上昇が金融市場や経済に与える悪影響が強調された面があったことなどをきっかけに、金融市場では4月27・28日の次回金融政策決定会合での利上げ観測が後退している。4月初めには金融市場で70％を超えていた0.25％の利上げ確率は、現在は15％～20％程度にまで低下している。片山財務相が16日に、G7会合では利上げの悪影響を懸念して金融政策は様子見との声が強かったとの発言をしたことで、利上げ観測はさらに低下している。

一方、日本銀行は利上げを続ける方針は維持している。行き過ぎたインフレ期待を抑え、行き過ぎた円安を修正する観点からも、それは必要なことだ。しかし、昨年12月の利上げからまだ4か月程度しか経過しておらず、利上げの効果を見極めるには時間は短かすぎる。

さらに、イラン情勢によって原油価格の高騰、原油及びナフサの供給不足、石油関連品の減産の動き、日用品の値上げの動きなどが既に広まっており、それが経済や国民生活に与える影響は潜在的にはかなり大きい。

こうした状況で、日本銀行が利上げを急ぐ理由はないだろう。4月の決定会合で利上げを見送るのであれば、それは自然なことだ。そもそも、日本銀行がややタカ派な情報発信を行い、最近まで市場の利上げ観測を黙認していたのは、円安をけん制する狙いがあったのではないか。

4月28日の決定会合では、日本銀行は展望レポートも公表する。今回は2028年度まで予測期間を延長する。日本銀行は原油価格高騰などの影響を反映させ、2026年度を中心に物価見通しを大幅に上方修正することが予想される。

前回1月時点での消費者物価（除く生鮮食品）の上昇率見通しはそれぞれ＋1.9％、＋2.0％だった。他方、前回はそれぞれ＋1.0％、＋0.8％としていた実質GDP成長率の見通しについては、イラン情勢を受けて下方修正する可能性が高い。日本銀行の見通しは、よりスタグフレーション色を強める方向に修正される。

日本銀行が4月28日の決定会合で利上げを見送る際には、物価見通しの大幅上方修正との整合性を説明することが求められる。原油価格上昇によって表面的な物価上昇率は高まっても、日本銀行が重視する基調的な物価上昇率には変化がないか、あるいは経済の下振れによって基調的な物価上昇率にも下振れリスクがあることから、現状では様子見を決めた、といった説明になるだろう。

それでも、基調的な物価上昇率という分かりにくい概念が、日本銀行の金融政策の説明を難しくさせる面があるだろう。

もう一つ注目しておきたいのは、基調的な物価上昇率が「物価安定の目標」と概ね整合的な水準に達する時期、つまり物価目標達成時期の判断だ。現時点では、展望レポートで「見通し期間後半」とされている。しかし、今回の展望レポートでは予測期間が2028年度まで延長される。そのもとで、物価目標達成時期の判断を変えないのであれば、「見通し期間中盤」などへと表現を改める必要がある。

トランプ関税の影響から金融市場が混乱した直後の昨年5月1日に公表した展望レポートでは、予測期間が延長される中、それまでの「見通し期間後半」という表現が据え置かれた。これは、物価目標達成時期の判断を後ずれさせたことを意味した。実際、日本銀行は、トランプ関税を受けて利上げを事実上一時停止したのである。

今回の展望レポートで、仮に昨年と同様に「見通し期間後半」という表現を据え置けば、それは物価目標達成時期の判断の先送りを意味し、金融市場の利上げ観測は大きく後退するとともに、長期金利の大幅低下を招く可能性があることから注意しておきたい。

実際には、「見通し期間中盤」などへと表現を改めることで、物価目標達成時期の判断が据え置かれる可能性が高いと見ておきたい。

しかし、国内経済の悪化がより目立てば、日本銀行は6月の決定会合でも利上げを見送る上に、7月の展望レポートで、物価目標達成時期の判断を後ずれさせて、利上げの一時停止を示唆する可能性が出てくるだろう。