9月18日の金融政策決定会合で、日本銀行は0.25％の政策金利引き上げを決めた。前回6月の利上げから3か月程度での追加利上げの実施は、「利上げペースの加速」を意味する。そうした政策姿勢の変化を念頭に、植田総裁は決定会合後の記者会見で「政策の局面変化」との表現を用いた。
 
2024年3月以降の政策金利引き上げは、基調的な物価上昇率が2％に向かって上昇していく確度に応じて、政策金利を中立水準に向けて緩やかに引き上げ、金融緩和の程度を縮小させていくことを狙ったものだ。
 
しかし、日本銀行の説明によれば、基調的な物価上昇率が物価目標の2％にかなり近づく中で、原油価格上昇などの要因で物価上昇率が上振れ、それが基調的な物価上昇率を押し上げれば、目標値を上回ってしまう恐れが出てくる。そうしたリスクを予防的な措置を通じて減じる必要が生じてきた。
 
これが、植田総裁の言う「政策の局面変化」であり、今回の「利上げペースの加速」の背景の説明ともなっている。

日本銀行は「利上げペースの加速」で政策の新たな局面に入った。しかし、決定会合を受けて、為替市場では円安が進んだ。より詳細にみると、円安は当日の決定会合の結果発表後と、その後の総裁記者会見を受けて2段階で進んでいる。
 
第1段階での円安進行は、9名の政策委員のうち2名が政策金利の据え置きを主張して、利上げに反対したことによるものと考えられる。この2人はともに、高市政権が指名した、利上げに慎重な「リフレ派」とされる人物だ。利上げに否定的な高市政権の影響力によって、今後の利上げが思うように進まないとの見方が、金融市場に浮上し、円安につながったとみられる。
 
また、直前に行われた米連邦準備制度理事会（FRB）との対応の違いも、金融市場では強く意識された。FRBは9月16日に開かれた米連邦公開市場委員会（FOMC）で、全会一致で利上げを決めた。賛成票を投じたメンバーの中には、利下げを要求するトランプ大統領に指名された人物も含まれていた。彼らもトランプ大統領に忖度することなく、利上げに賛成したのである。今回の利上げは、FRBの政治からの独立を金融市場に強くアピールすることとなった。
 
それに比較して日本銀行は、政治からの独立性が確立されていない、との見方がなされ、両者の違いが円安進行を促す形になった。

さらに金融市場は、来年の日本銀行の政策委員の人事にも注目している。9人の政策委員の中で最も利上げに前向きな、いわゆる「タカ派」とされる2人の審議委員が、来年7月に任期を終えて退任する。高市政権がその後任に「リフレ派」を充てれば、利上げはより難しくなるとの見方もある。
 
しかし、今後の人事を通じて日本銀行の利上げが強い制約を受けるとの見方は、やや行き過ぎなのではないか。来年7月に退任する2人の審議委員のうち1人は、メガバンク出身者から選ばれる固定席、いわゆる「銀行枠」である。高市政権がこの慣例に反して、2人とも「リフレ派」を充てることは難しいのではないか。
 
さらに、トランプ政権は、高市政権に対して日本銀行の利上げを妨げないように、と釘を刺してきた。審議委員の人事についても目を光らせている可能性があり、高市政権もそうしたトランプ政権の意向を無視できないのではないか。その結果、来年7月に増える「リフレ派」は1人にとどまる可能性を見ておきたい。
 
仮に「リフレ派」が2人増えて4人となるとしても、5人の政策委員が支持すれば、利上げを進めることは可能だ。そもそも、「利上げペースの加速」が続いて、来年7月時点では、日本銀行の利上げはほぼ完了している可能性も考えられる。
 
こうした点を踏まえれば、日本銀行の利上げが思うように進まないとする金融市場の見方はやや行き過ぎなのではないか。

一方、植田総裁の記者会見中にも再び円安が進んだ。これは、植田総裁が、会合ごとの連続利上げや0.5％の大幅利上げに慎重な発言をしたためと推察される。
 
植田総裁は、会合ごとの連続利上げや0.5％の大幅利上げが、金融環境、特に銀行の貸出環境や資産市場に大幅な調整をもたらすことへの警戒を示した。また、物価の上振れリスクに早めの対応を行うことで、物価上昇率がさらに上振れ、大幅な利上げに追い込まれる可能性を減らすことができる、とも語った。
 
植田総裁は、物価情勢次第で様々な可能性があり、決め打ちはできないと柔軟な姿勢を見せたものの、金融市場は、連続利上げや0.5％の大幅利上げの可能性は低いと最終的に読んだのだろう。
 
本来、連続利上げや0.5％の大幅利上げが必要なほど、現状で物価上昇率の上振れリスクが高まり、日本銀行の物価への対応が遅れをとってしまう「ビハインド・ザ・カーブ」のリスクが高まっているとは思えない。日本銀行の積極的な利上げについて、金融市場の期待がやや先走っているようにも思われる。それゆえに、為替市場では円安が進んでしまった面があるだろう。
 
仮に日本銀行が会合ごとの連続利上げや0.5％の大幅利上げを実施すると、金融市場は、それを、思っていたよりも物価上昇リスクが深刻である証左と理解し、長期金利の大幅上昇などの混乱が引き起こされかねない。こうした点を踏まえても、連続利上げや大幅利上げは、現在のところ日本銀行は想定していないとみられる。
 
他方、FRBは10月のFOMCで連続利上げを行うとの観測が浮上している。仮にFRBが連続利上げを実施すれば、短期的には日米短期金利差は拡大し、円安が一段と進む可能性があるだろう。それに対しては、日米協調での口先介入によって当面は対処されていくことになるだろう。